
(来源:紫金天风期货研究所)
【20260309】债券:关注通胀修复带来的压力
观点小结
核心观点:中性 上周债市围绕美伊冲突带来的避险情绪升温和两会政策博弈,市场情绪整体偏谨慎,长端利率维持震荡,而短端则在资金面宽松环境下较为强势,利率曲线陡峭。
后续来看,基本面方面,2月制造业PMI延续回落,并持续处于历年同期低位,表明当前经济修复动能有待加强,一季度经济数据存在走弱的可能性,对债市形成利好;货币政策方面,两会表述整体较为谨慎,后续降准降息需结合经济基本面情况灵活择机。短期内债市多空交织,或延续震荡走势。需关注美伊冲突导致油价大幅上升,或加速PPI的修复,短期内对债市形成较大压制;而后续复工复产进度以及3月基本面数据的表现也值得关注,若出现大幅走弱,或催生降息落地,为债市提供下行催化剂。
经济增长:中性偏多 2月制造业PMI延续回落。其主要原因在于春节假期带来的季节性影响,长假以及低温天气对企业排产和户外施工作业有比较明显影响,需求端收紧,企业生产活动放缓。但26年以来制造业PMI持续处于历年同期低位,表明当前经济修复动能有待加强,关注后续复工复产强度以及两会政策落地情况。
2月制造业PMI还呈现以下特征:制造业季节性淡季和地缘影响,国内外需求均延续收缩,订单类指数大幅下行;生产类指数季节性回落至荣枯线下方;较为积极的是原材料价格增势有所放缓,而产成品价格上涨较为稳定,两者价差有所收窄,企业成本端压力减轻,有利于后续企业利润进一步修复。
1月制造业PMI还呈现以下特征:由于去年12月需求的提前透支,以及需求修复力度不足,需求类指数均大幅回落;生产类指数受淡季和需求收缩影响大幅回落,但仍处于荣枯线上方,供给仍然强于需求;26年以来商品市场情绪火热,各板块商品出现普涨行情,原材料价格指数和产成品价格指数均大幅上行,但两者价差进一步走扩,企业成本端压力有所增加,不利于后续企业利润进一步修复。
通胀:中性偏空 2月CPI环比上涨1.0%,同比上涨1.3%;PPI环比上涨0.4%,同比下降0.9%,降幅比上月收窄0.5个百分点,已连续3个月降幅收窄。
资金面:中性 上周资金面在月初季节性宽松,叠加春节后M0回流银行体系、财政支出等因素作用下维持平稳宽松。资金未出现明显分层现象,R007与DR007平均利差在7.14bp左右。DR001较上周上行0.05bps至1.32%,DR007较上周下行8.85bps至1.41%。
货币政策:中性 3月6日经济主题记者会,潘功胜表示,2026年人民银行将实施适度宽松的货币政策,灵活高效地运用降准降息等多种货币政策工具,发挥增量和存量、货币政策和财政政策的集成协同效应。在数量上,将综合运用短、中、长期的政策工具,保证市场的流动性充裕,使社会融资规模、货币供应量增长,同经济增长、价格水平的预期目标相匹配。
财政政策:中性 26年政府工作报告提出,今年赤字率拟按4%左右安排,赤字规模5.89万亿元、比上年增加2300亿元。促进商品消费扩容升级,安排超长期特别国债2500亿元支持消费品以旧换新,优化政策实施机制。设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金,组合运用贷款贴息、融资担保、风险补偿等方式,支持扩大内需。
近期事件回顾
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数据来源:紫金天风期货研究所关注通胀修复带来的压力
上周债市围绕美伊冲突带来的避险情绪升温和两会政策博弈,市场情绪整体偏谨慎,长端利率维持震荡,而短端则在资金面宽松环境下较为强势,利率曲线陡峭。
后续来看,基本面方面,2月制造业PMI延续回落,并持续处于历年同期低位,表明当前经济修复动能有待加强,一季度经济数据存在走弱的可能性,对债市形成利好;货币政策方面,两会表述整体较为谨慎,后续降准降息需结合经济基本面情况灵活择机。短期内债市多空交织,或延续震荡走势。需关注美伊冲突导致油价大幅上升,或加速PPI的修复,短期内对债市形成较大压制;而后续复工复产进度以及3月基本面数据的表现也值得关注,若出现大幅走弱,或催生降息落地,为债市提供下行催化剂。
数据来源:Wind、紫金天风期货研究所月初资金面宽松
公开市场到期处于低位
3.2-3.6 央行投放7天期逆回购1616亿元,3个月买断式逆回购8000亿元,同时7天期逆回购到期15250亿元,买断式逆回购到期10000亿元,累计净回笼15634亿元。
本周(3.9-3.13)7天期逆回购到期2776亿元、政府债缴款规模转负,资金面扰动较小,且税期未至,资金面有望延续宽松。关注央行公开市场投放情况。
数据来源:Wind、紫金天风期货研究所月初资金利率下行
上周资金面在月初季节性宽松,叠加春节后M0回流银行体系、财政支出等因素作用下维持平稳宽松。资金未出现明显分层现象,R007与DR007平均利差在7.14bp左右。DR001较上周上行0.05bps至1.32%,DR007较上周下行8.85bps至1.41%。
数据来源:Wind、紫金天风期货研究所收益率曲线走陡
3月6日Shibor1周收于1.41%,较上周下行8.80bps;1年期国债收于1.28%,较上周下行3.33bps;10年期国债收于1.78%,较上周上行0.57bps。上周债市围绕美伊冲突带来的避险情绪升温和两会政策博弈,市场情绪整体偏谨慎,长端利率维持震荡,而短端则在资金面宽松环境下较为强势,利率曲线陡峭。2月商业银行质押式回购成交量较上月有所减少,日均成交量在73538.11亿元,较上月减少7398.41亿元。
数据来源:Wind、紫金天风期货研究所存单发行利率处于低位
26年2月票据利率延续低位修复,但整体仍处于偏弱水平,表明2月信贷投放修复力度偏弱。
同业存单发行利率上行,1年期股份行发行利率3月6日收于1.56%,较上周下行2.90bps,月初资金面较为宽松,存单发行利率延续下行,来到相对低点。
数据来源:Wind、紫金天风期货研究所一级市场发行跟踪
政府债总发行规模环比小幅上升
上周国债发行情况较好,短端加权利率均低于市场预测中值,但超长端加权利率小幅高于市场预测中值。国债累计发行1490亿元;地方债累计发行2724.84亿元。
本周(3.9-3.13)国债计划发行3640亿元,地方政府债计划发行1355.45亿元,政府债总发行规模环比小幅上升。
数据来源:Wind、紫金天风期货研究所供需弱修复
高频开工率偏弱
数据来源:Wind、紫金天风期货研究所消费修复乏力
数据来源:Wind、紫金天风期货研究所制造业延续淡季回落
3月4日,国家统计局公布2月PMI指数,综合PMI产出指数录得49.5%,较上月回落0.3个百分点;制造业PMI指数为49.0%,较上月回落0.3个百分点;非制造业PMI指数为49.5%,较上月回升0.1个百分点。
2月制造业PMI延续回落。其主要原因在于春节假期带来的季节性影响,长假以及低温天气对企业排产和户外施工作业有比较明显影响,需求端收紧,企业生产活动放缓。但26年以来制造业PMI持续处于历年同期低位,表明当前经济修复动能有待加强,关注后续复工复产强度以及两会政策落地情况。
2月制造业PMI还呈现以下特征:制造业季节性淡季和地缘影响,国内外需求均延续收缩,订单类指数大幅下行;生产类指数季节性回落至荣枯线下方;较为积极的是原材料价格增势有所放缓,而产成品价格上涨较为稳定,两者价差有所收窄,企业成本端压力减轻,有利于后续企业利润进一步修复。
数据来源:Wind、紫金天风期货研究所服务业景气小幅反弹,建筑业延续回落
2月服务业PMI录得49.7%,较上月回升0.2个百分点;建筑业PMI录得48.2%,较上月回落0.6个百分点。
服务业方面,春节假期效应显现,零售业、住宿业、餐饮业和航空运输业等消费相关服务业受假期效应影响,维持高景气度,商务活动指数均较上月进一步提升。消费相关服务业是推动服务业PMI小幅回升的主要因素,但整体服务业PMI仍处于荣枯线下方,景气度水平有待提高。
建筑业PMI延续回落,并处于历史低位。一方面,在春节因素影响下,建筑企业施工活动和项目需求仍延续淡季特征;另一方面建筑业新订单指数持续处于收缩区间,表明建筑业需求尚未有明显改观。但土木工程建筑业业务活动预期指数升至54%以上,表明企业对节后复工复产持乐观预期。
数据来源:Wind、紫金天风期货研究所基差与价差
T多空比处于低位
中短端基差处于0轴上下波动;超长端基差波动较大,当前处于相对偏强水平。
T多空比近期处于偏低水平震荡回升。
数据来源:Wind、紫金天风期货研究所资金利率与国债期货
数据来源:Wind、紫金天风期货研究所利率曲线走陡
数据来源:Wind、紫金天风期货研究所作者:贾瑞斌从业资格证号:F3041932
交易咨询证号:Z0015195
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